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Économie : Hong Kong

Hong Kong, de l’inflation à la déflation

Pour accélérer la reprise, la Région administrative spéciale parie sur une intégration économique plus poussée avec la Chine continentale
Peter Chiu

Notes de la rédaction

Traduit de l’anglais par Stéphane Fière

Texte intégral

1Après avoir connu une inflation élevée au début des années 1990,  Hong Kong fait, depuis la crise financière asiatique, l’expérience de la déflation. En cinq ans, les prix à la consommation, ceux de l’immobilier, les loyers, les salaires ont tous été ajustés à la baisse. Le phénomène a affecté autant les investisseurs que les pouvoirs publics. Les prix de l’immobilier à usage d’habitation ont chuté de 65% depuis le début de la crise asiatique. La plupart de ceux qui avaient acquis des biens immobiliers aux prix les plus hauts subissent donc de lourdes pertes en capital. Le gouvernement est, de son côté, confronté à une baisse des recettes à cause du ralentissement de l’activité économique et pâtit depuis plusieurs années d’importants déficits budgétaires.

2En théorie, une modification du niveau des prix ne devrait pas avoir d’effet sur le niveau de vie. Prenons l’exemple d’une personne qui ne possède ni actifs ni dettes et qui dépend uniquement de son salaire pour vivre : si son revenu et le prix des marchandises qu’elle achète augmentent chacun de 10%, son niveau de vie, peu ou prou, reste le même. Mais cela se passe rarement ainsi. Souvent, les gens possèdent des biens immobiliers, s’endettent, en contractant des prêts par exemple. En période d’inflation, ceux qui détiennent des biens immobiliers sont gagnants puisque la valeur de ces biens augmente tandis que le montant de leurs dettes reste fixe. En période de déflation, ils sont perdants, car la valeur de leurs biens immobiliers diminue tandis que leurs dettes restent fixes.

3En général, les entrepreneurs sont avantagés en période d’inflation. Les prix de leurs produits augmentent plus rapidement que les salaires qu’ils versent  à leurs employés. Et c’est l’inverse en cas de déflation : les prix de leurs produits baissent plus vite que les salaires de leurs employés. C’est la raison pour laquelle les affaires marchaient plutôt bien à Hong Kong au début des années 1990 et que tant d’entreprises ont cessé leur activité quand la déflation est apparue, à la suite de la crise financière asiatique.

4Les salariés souffrent de l’inflation, alors qu’en période de déflation, le prix des produits qu’ils achètent baisse plus rapidement que leurs salaires. Dans l’hypothèse où ils réussissent à conserver leur emploi, la déflation leur est favorable.

5L’inflation est habituellement accompagnée d’un taux de chômage bas et la déflation d’un taux de chômage élevé. C’est la raison pour laquelle la déflation est généralement considérée comme plus douloureuse. En période d’inflation, les ménages se plaignent de l’augmentation des prix, mais ils conservent leur emploi et ont de l’argent à dépenser. En cas de déflation, beaucoup perdent leur emploi et se retrouvent sans argent malgré la baisse des prix.

6En théorie, l’inflation peut être contenue par des mesures visant à l’appréciation de la monnaie nationale et la déflation par des mesures autorisant la dépréciation de la monnaie nationale. Mais cela n’est pas possible à Hong Kong car le dollar de Hong Kong est lié au dollar américain par un taux fixe (1 dollar américain égale 7,8 dollars de Hong Kong) depuis l’adoption en octobre 1983 d’un système de taux liés (le peg)1. La théorie économique enseigne également que l’inflation peut être jugulée par une politique visant à réduire la masse monétaire par le biais de l’augmentation des taux d’intérêt et que les effets de la déflation peuvent être limités par une politique d’augmentation de la masse monétaire à travers une baisse des taux d’intérêt. Mais depuis l’adoption du système des taux liés, les taux d’intérêts de Hong Kong s’alignent sur ceux des Etats-Unis. En d’autres termes, Hong Kong ne dispose pas d’arme monétaire pour s’attaquer à l’inflation et à la déflation. Il existe toutefois un mécanisme d’auto-ajustement inhérent au système des taux liés. En période d’inflation, les exportations chutent ; cette chute entraîne une baisse de l’emploi et de l’inflation. En période de déflation, les exportations augmentent ; cette augmentation conduit à une augmentation du niveau de l’emploi et à une baisse de la déflation.

7Aux Etats-Unis et au Royaume-Unis, le niveau des prix est resté relativement stable depuis 1991 (voir graphique 1). Ces deux pays ont poursuivi une politique de stabilisation des prix par le biais des taux d’intérêt. Actuellement, les Etats-Unis vivent une période de ralentissement économique, accompagnée d’une inflation faible. De fait, les Etats-Unis ont baissé leurs taux d’intérêt à un niveau historique (un taux de base à 5%). Certaines inquiétudes sont même apparues, craignant que les Etats-Unis ne sombrent dans la déflation.

8Le Japon, la Chine et Hong Kong ont tous fait l’expérience de la déflation, à des degrés divers, ces dernières années. Le Japon et Hong Kong ont tous deux souffert d’une croissance économique lente, accompagnée de déflation. La Chine aussi a été confrontée à une pression déflationniste, malgré une croissance économique rapide. On attribue généralement ce phénomène au fait qu’une part considérable de la croissance chinoise est générée par les investissements d’infrastructures financés par le gouvernement, tandis que la demande à la consommation, elle, reste atone.

9A Hong Kong, l’inflation a été extrêmement forte au début des 1990 et la déflation tout aussi exceptionnelle au cours des dernières années. Il est impossible pour les autorités de Hong Kong d’opérer des ajustements économiques via les taux de change depuis l’adoption du système des taux liés. Par conséquent les ajustements se font à travers le niveau des prix, c’est-à-dire  par l’inflation et la déflation.

1. Evolution de l’inflation

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NB : Les chiffres 2002 sont des estimations.
Sources : International Financial Statistics, Fonds monétaire international, différentes années. Hong Kong Annual Digest of Statistics, Census and Statistics Department, Hong Kong Special Administrative Region, différentes années

10On explique traditionnellement l’inflation par une demande excédentaire : quand la demande du marché dépasse l’offre, les prix augmentent. Lorsque l’économie mondiale a été confrontée dans les années 1970 et à la fin des années 1980 à des pressions inflationnistes, des politiques visant à réduire la demande ont fréquemment été mises en œuvre. Mais aujourd’hui l’économie mondiale est confrontée à une possible déflation. L’explication par la demande, à elle seule, n’est plus suffisante.

11On considère de plus en plus la déflation comme le résultat d’une offre excédentaire. Le progrès rapide des technologies de l’information, désormais utilisées à grande échelle dans les secteurs de la production et des services, est devenu un facteur prépondérant dans la réduction des coûts de production, et donc dans une augmentation de l’offre. On explique aussi la déflation par l’accroissement rapide de la production en provenance de certains pays en voie de développement, tels que la Chine et les pays d’Europe de l’Est, pays qui se sont tournés vers l’économie de marché. Bénéficiant d’abondantes réserves de main-d’œuvre, ils sont capables de déverser sur les marchés internationaux des produits bon marché.

12Dans le système des taux liés, le taux d’inflation de Hong Kong doit, en théorie, se calquer sur celui des Etats-Unis. Si le taux d’inflation à Hong Kong s’éloigne du taux américain, le mécanisme d’ajustement se met en place pour finalement aboutir à une égalisation des taux dans les deux pays. Supposons que le taux d’inflation à Hong Kong soit supérieur à celui des Etats-Unis : les produits en provenance de Hong Kong seront moins compétitifs que les produits américains. Par conséquent, l’économie de Hong Kong finira par voir diminuer son niveau de commandes en provenance d’autres pays. La réduction des exportations qui s’ensuivra aura un effet récessionniste sur l’économie. L’inflation finira par ralentir. Quand a été adopté le système des taux liés, on s’attendait à ce que le taux d’inflation de Hong Kong suive celui des Etats-Unis. En fait, il est apparu que cette relation reste plus une relation théorique d’équilibre sur le long terme et que, sur le court terme, il existe des forces qui poussent les taux d’inflation entre les deux pays à diverger.  

13Si Hong Kong était géographiquement proche des Etats-Unis et fabriquait des produits similaires à ceux fabriqués aux Etats-Unis, toute divergence dans les taux d’inflation entre les deux pays aurait déclenché le mécanisme d’ajustement. Mais Hong Kong est très éloigné des Etats-Unis et produit des marchandises sans rapport avec celles fabriquées aux Etats-Unis. De plus, Hong Kong subit l’influence de la Chine continentale, engagée sur la voie d’un développement économique rapide. Il n’y a donc pas de raison à ce que, sur le court terme, le taux d’inflation à Hong Kong suive celui des Etats-Unis.

14De plus, la structure économique de Hong Kong est différente de celle des Etats-Unis. L’économie américaine a atteint un haut degré de maturité et d’avance technologique, tandis que Hong Kong n’est qu’un entrepôt et un centre commercial. Les facteurs qui affectent les prix américains ne sont pas les mêmes que ceux qui affectent les prix à Hong Kong. L’augmentation des cours du pétrole est un élément prépondérant dans l’inflation aux Etats-Unis. Mais à Hong Kong, les effets d’une hausse des prix du pétrole sont moins conséquents que ceux d’une augmentation de la demande de ré-exportation et de services commerciaux.

15L’inflation à Hong Kong au début des années 1990 et la déflation après la crise financière asiatique doivent être considérées dans le contexte du système des taux liés. Nous nous pencherons d’abord sur les causes de l’inflation élevée à Hong Kong au début des années 1990, puis sur les causes de la déflation suite à la crise financière asiatique. Nous examinerons ensuite comment l’économie hongkongaise s’adapte à l’inflation et à la déflation dans le cadre du système des taux liés.

Les causes de l’inflation à Hong Kong

La transformation de la structure économique

16D’après John Greenwood, l’inflation élevée à Hong Kong au début des années 1990 résultait principalement de la transformation structurelle de son économie. Suite à l’ouverture de la Chine, beaucoup de fabricants ont délocalisé leur production de Hong Kong en Chine continentale. De 1991 à 2001, le nombre de personnes employées dans la production manufacturière a diminué de moitié, tandis que celui des personnes employées dans d’autres secteurs, particulièrement la finance, l’assurance, l’immobilier et les services commerciaux ont augmenté rapidement (voir tableau 2). En même temps, en raison du développement économique rapide de la Chine, la demande en services commerciaux et financiers à Hong Kong s’est accrue. Cet accroissement a entraîné une hausse des salaires des cadres et des membres de professions libérales travaillant dans ces secteurs (voir tableau 3), ainsi que des loyers commerciaux. C’est alors que l’inflation a commencé à augmenter2.

Les taux d’intérêt réel négatifs

17On a considéré les taux d’intérêt réel négatifs, apparus à Hong Kong au début des années 1990, comme une autre des causes de l’inflation à Hong Kong (voir tableau 4)3. Comme nous l’avons vu précédemment, les taux d’intérêt à Hong Kong suivent automatiquement ceux des Etats-Unis. Tout au long des années 1990, les taux d’intérêt américains sont restés quasiment stables, autour de 5%. Du fait du système des taux liés, les taux d’intérêt à Hong Kong sont restés à des niveaux comparables à ceux des Etats-Unis.

18Pendant la plus grande partie des années 1990, le taux d’intérêt réel est resté négatif. Les ménages ont été encouragés à emprunter pour investir. La plupart des investissements ont été effectués dans des immobilisations corporelles, tel que l’immobilier qui, en période d’inflation élevée, sont un excellent moyen de se garantir contre ses effets négatifs. Les prix de l’immobilier ont augmenté, les loyers aussi (voir tableau 5). Et l’augmentation des loyers a augmenté les prix. L’inflation apparue à la suite du changement structurel s’est aggravée sous l’impact du taux d’intérêt réel négatif.  

La faiblesse du dollar de Hong Kong

19Le lien entre le dollar de Hong Kong et le dollar américain implique que lorsque ce dernier se déprécie par rapport à d’autres monnaies, le dollar de Hong Kong se déprécie également. Du milieu des années 1980 au milieu des années 1990, la valeur d’échange du dollar américain n’a cessé de baisser. Au milieu des années 1980, un dollar américain valait 260 yen japonais. Au milieu des années 1990, un dollar américain ne valait déjà plus que 100 yen. La dépréciation du dollar américain par rapport au yen japonais a provoqué, dans la même proportion, la dépréciation du dollar de Hong Kong par rapport au yen. Comme Hong Kong importait massivement du Japon, l’augmentation rapide des prix à l’importation a fini par créer des pressions inflationnistes à Hong Kong.

20A l’époque, de nombreuses critiques se sont élevées contre le système des taux liés et certains préconisèrent de lier le dollar de Hong Kong à un panier de monnaies, au lieu du seul dollar américain. Cependant une étude démontrait qu’un système de taux liés liant le dollar de Hong Kong à un panier de monnaies aurait exigé du gouvernement une modification du taux de change officiel. Cela aurait eu pour effet de diminuer la confiance dans le système des taux liés. De fait, le gouvernement a rejeté cette proposition et exprimé sa détermination à maintenir le système des taux liés4.

L’importance des dépenses publiques d’infrastructure

21Une autre cause de l’inflation à Hong Kong au début des années 1990 a été l’importance des dépenses publiques d’infrastructure budgétées par le gouvernement pour des projets comme le nouvel aéroport de Chek Lap Kok. Les coûts de construction de ce nouvel aéroport sur l’île de Lantau, sur un terrain gagné sur la mer, se sont élevés à environ 100 milliards de dollars de Hong Kong. Une telle injection de monnaie dans l’économie a inévitablement engendré des pressions inflationnistes.

22La politique d’augmentation des dépenses d’infrastructure avait pour but de maintenir la confiance des investisseurs dans l’économie. Le retour de Hong Kong dans le giron de la Chine en 1997 suscitait des inquiétudes. Le secteur privé renâclait à investir. Avec la signature de l’Accord sino-britannique de 1984, la confiance dans l’économie de Hong Kong avait été restaurée. Toutefois les événements de juin 1989 à Pékin avaient à nouveau miné la confiance. Pour la rétablir et soutenir la croissance de l’économie de Hong Kong, le gouvernement a décidé la construction d’un nouvel aéroport à Chek Lap Kok, sur l’île de Lantau. Cette décision a bien eu les effets escomptés. La confiance est revenue. Les investissements ont augmenté et se sont accompagnés d’un afflux de capitaux. Dans le même temps, Hong Kong a bénéficié du développement économique rapide de la Chine continentale. La dépense publique en équipements est devenue une cause d’inflation.

23Avec l’accroissement rapide des réserves budgétaires engendrées par la prospérité économique, le gouvernement a été incapable de résister aux revendications réclamant plus de dépenses de sécurité sociale. Les services gouvernementaux ont également été développés afin d’améliorer la qualité des services aux citoyens. Dans les années 1980, les dépenses publiques représentaient environ 18% du PNB. Vers la fin des années 1990, elles se montaient à environ 23% du PNB.

Un taux de chômage bas en période d’inflation élevée

2. Evolution de l’emploi (en milliers de personnes)

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Source : Tableau 2.6, Hong Kong Annual Digest of Statistics, Census and Statistics Department, Hong Kong Special Administrative Region, 2002

24Pendant la période inflationniste du début des années 1990, Hong Kong a bénéficié d’une croissance du PNB réel d’une moyenne de 5% par an. Un taux qui aurait été considéré comme élevé dans toute autre économie développée. A cette époque, le taux de chômage se maintenait autour de 2% par an, un niveau faible, sans comparaison avec celui d’autres économies (voir graphique 6).

25C’est à peu près à cette période que la bulle immobilière a commencé à se former. L’importance de la demande pour l’immobilier à usage d’habitation et commercial a rapidement propulsé les prix de l’immobilier vers des sommets. La limitation de l’offre de terrains à cinquante hectares par an, comme le prévoyait l’Accord sino-britannique de 1984, a encore poussé les prix vers le haut. La spéculation immobilière qui s’en est suivie a gonflé la bulle immobilière à son maximum. Lorsque les prix de l’immobilier ont atteint leur apogée à la fin de 1997, ils étaient quasiment dix fois plus élevés qu’au milieu des années 1980. Un petit appartement d’environ 50 mètres carrés se négociait autour de 4 millions de dollars de  Hong Kong, soit le prix le plus élevé au monde.

26Durant cette période, le taux de chômage est resté à 2% par an en moyenne. Il s’agit là pratiquement d’un taux de plein emploi si l’on prend en compte les personnes qui changent de travail et les nouveaux diplômés arrivant sur le marché de l’emploi. En fait, il y a eu une importante pénurie de main d’œuvre pendant cette période. Les gens avaient tendance à changer fréquemment d’emploi en raison de perspectives de salaires plus élevés. Chaque semaine, le quotidien South China Morning Post publiait presque cents pages d’offres d’emplois.

27Le retour de Hong Kong à la Chine en 1997 s’est effectué dans d’excellentes conditions, dans une atmosphère de confiance et de prospérité économique inédite. Hong Kong était alors décrit comme « la poule aux œufs d’or ». Soutenu par le développement économique rapide de la Chine continentale, l’avenir économique de Hong Kong, géographiquement proche du Continent, s’annonçait sous les meilleurs auspices.

La crise financière asiatique et le début de la déflation

28Le catalyseur de la crise de 1997 a été l’énorme fuite de capital de la région Asie. Les exemples de la Corée du Sud et de l’Indonésie l’illustrent : les systèmes financiers de ces deux pays se sont effondrés et leurs monnaies nationales ont chuté massivement. Hong Kong a eu la chance de ne pas être trop sérieusement touché par la crise financière asiatique. Le dollar de Hong Kong n’a pas été affecté en raison de son lien avec le dollar américain. Son système financier n’a pas été endommagé, principalement parce qu’il est strictement réglementé et contrôlé. Néanmoins, la crise a marqué le point de départ d’un difficile processus d’ajustement.

29Dans le système des taux liés, il n’existe aucune possibilité de dévaluation. Comme le dollar de Hong Kong ne peut être dévalué, les prix et les salaires doivent être ajustés vers le bas. C’est le début de la déflation. La valeur relativement plus forte du dollar de Hong Kong par rapport aux monnaies de ses voisins entraîne une perte de compétitivité des exportations de Hong Kong vers les pays occidentaux. Les entreprises exportatrices de Hong Kong doivent alors faire face à une baisse de la demande des acheteurs internationaux. Les prix de vente doivent être réajustés pour résister à la baisse de la demande. Bien vite, les fabricants en sont amenés à réduire les salaires. C’est ainsi que le processus de la déflation a été initialisé par les réductions des prix et des coûts. Ce processus perdurera jusqu’à ce que les prix et les salaires aient baissé suffisamment pour que les produits de Hong Kong puissent retrouver leur compétitivité. Ainsi la déflation sert de mécanisme d’ajustement dans le cadre du système des taux liés, lorsque la monnaie est surévaluée.

30On peut néanmoins se demander pourquoi le gouvernement ne dévalue pas le dollar de Hong Kong. Pour répondre, il faut revenir à la raison pour laquelle le système des taux liés a été mis en place. En 1982, le Premier Ministre britannique, Mme Thatcher, s’est rendue à Pékin pour discuter avec le dirigeant chinois, M. Tang Siupeng, de l’avenir de Hong Kong après l’expiration du bail des Nouveaux Territoires, dans la partie nord de Hong Kong. On apprit alors que non seulement la Chine refusait d’étendre le bail des Nouveaux Territoires, mais demandait aussi le retour de Hong Kong en 1997. C’est à cette époque que les problèmes de confiance ont commencé à apparaître. Les gens se sont mis à vendre des dollars de Hong Kong pour acheter des monnaies étrangères. En septembre 1983, un dollar américain valait 10 dollars de Hong Kong, contre 6,5 dollars de Hong Kong avant le début de la crise de confiance. C’est pour restaurer la confiance dans le dollar de Hong Kong qu’a été adopté le système des taux liés.

31Depuis lors, le gouvernement est convaincu que le système des taux liés convient parfaitement à une petite économie comme celle de Hong Kong, sans réel pouvoir sur les mouvements de capitaux. En liant le dollar de Hong Kong avec une monnaie de référence, le dollar américain, il est possible d’atteindre une stabilité des échanges pour la monnaie hong-kongaise. Ce système n’autorise ni dévaluation ni réévaluation et dépend uniquement de son mécanisme d’ajustement automatique, c’est-à-dire d’un ajustement par le biais de l’inflation et de la déflation. On peut compter sur ce mécanisme d’ajustement, inhérent au système, pour réagir en face de tout choc économique, d’origine interne ou externe. Si la dévaluation ou la réévaluation étaient autorisées, cela entraînerait des dysfonctionnements dans le système d’ajustement automatique. De plus, la spéculation monétaire réapparaîtrait et avec elle resurgirait le problème de la confiance dans le dollar de Hong Kong. C’est pour cette raison que le gouvernement est déterminé à laisser inchangé le taux de change de 7,85.

La déflation comme ajustement

32La déflation est patente dans trois domaines : les prix des biens et services, les prix de l’immobilier et des loyers, les salaires. Les prix des biens et services ont baissé au cours de ces dernières années. Les taux d’inflation négatifs sont apparus depuis 1999 (voir graphique 6). Les prix de l’immobilier ont été ajustés vers le bas depuis 1997, et les loyers ont également baissé (voir tableau 5). Les ajustements des salaires semblent à la traîne de ceux des loyers et de l’immobilier (voir tableau 3), ce qui paraît contradictoire avec l’idée généralement répandue que les salaires à Hong Kong sont en baisse. Il faut cependant garder à l’esprit que ces statistiques ne prennent pas en considération les employées licenciés qui ont dû accepter des emplois avec des salaires beaucoup plus bas : l’indice des salaires ne montre que les changements de salaire de ceux qui ont conservé leur emploi. Il y a là une faille statistique qu’il faudrait  combler.

3. Les salaires des cadres et des membres de professions libérales

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NB : Les indices salariaux concernent les grands secteurs suivants : industrie manufacturière, électricité et gaz ; bâtiment, construction et commerces apparentés ; commerce de gros, de détail et import-export ; transport, entreposage et communications ; finance et assurance.
Les chiffres 2002 sont des estimations.
Source : Tableau 2.14, Hong Kong Annual Digest of Statistics, 2002

33Tant que Hong Kong restera au sein du système des taux liés, tout réajustement de l’économie ne pourra s’effectuer que par l’intermédiaire de l’inflation ou de la déflation. Tony Latter, assistant du président de l’Autorité monétaire de Hong Kong, a été très clair lors d’une conférence organisée conjointement par les bureaux de représentation des banques centrales asiatiques à Londres et le Centre d’études du système des banques centrales de la Banque d’Angleterre, qui s’est tenue à la Banque d’Angleterre le 12 juin 20016 : «  Le processus d’ajustement peut impliquer soit l’inflation, soit la déflation, qui peuvent atteindre des taux en dehors des limites ordinairement fixées par une économie opérant avec l’inflation comme objectif. Par exemple, depuis le milieu des années 1990, le taux d’inflation des prix à la consommation sur douze mois a été aussi élevé que 10% et aussi bas que moins 6%. Bien qu’il s’agisse là d’un écart beaucoup plus large que celui observé aux Etats-Unis, pays à la monnaie duquel le dollar de Hong Kong est indexé, le lien en lui-même joue un rôle de tampon contre tous les mouvements excessifs — tels que ceux de l’hyper-inflation ou d’une violente spirale déflationniste — parce qu’à partir d’un certain point, la compétitivité aura été suffisamment érodée ou renforcée pour stopper le processus ».

34Tony Latter estime que le système des taux liés est ce qui convient le mieux à  Hong Kong : Hong Kong possède les conditions sine qua non pour la mise en place d’un système de taux liés, à savoir des coûts et des prix suffisamment flexibles, un système bancaire efficace, une bonne discipline fiscale et les indispensables réserves de changes pour soutenir la base monétaire. D’après lui, la déflation qui a fait son apparition ne présente pas d’inconvénient majeur, car elle peut s’auto-ajuster. Par conséquent, il n’y a pas lieu d’abandonner le système des taux liés7.

Les effets de l’intégration économique entre Hong Kong et la Chine continentale

35L’intégration économique s’est développée entre Hong Kong et la Chine continentale dès 1979, date à laquelle la Chine a ouvert son économie. Les transformations structurelles de Hong Kong en sont le fruit ; c’est aussi l’une des causes de la déflation8.

36Les habitants de Hong Kong, dont un nombre croissant se rend en Chine pour raisons d’affaires, ont tendance à acheter de l’immobilier à usage d’habitation en Chine, particulièrement à Shenzhen. Les prix de l’immobilier en Chine continentale sont très intéressants pour les habitants de Hong Kong. Pour le prix d’un appartement à Hong Kong, ils peuvent acheter plusieurs appartements de taille similaire à Shenzhen. Beaucoup de ceux qui n’ont pas les moyens d’acquérir un appartement à Hong Kong, en achètent un à Shenzhen en vue de leur retraite. D’autres en font l’acquisition pour s’y rendre en vacances. Les capitaux qui affluent en Chine continentale par l’intermédiaire d’investissements immobiliers sont considérables. C’est l’une des raisons possibles de la baisse de la demande en biens immobiliers à Hong Kong et de la chute des prix de l’immobilier qui en résulte.

37L’intégration économique entre Hong Kong et la Chine continentale a également un effet déflationniste sur les prix hong-kongais. En Chine continentale, les prix des biens et services sont beaucoup plus bas que ceux de Hong Kong. Les habitants de Hong Kong ont tendance à aller passer leurs vacances ou leurs week-ends en Chine, et à Shenzhen plus particulièrement. Pendant les périodes de vacances plus longues, telles que Noël, le Nouvel An chinois ou Pâques, plus d’un million de Hong-Kongais traversent la frontière. D’où la baisse de la consommation à Hong Kong que l’on a pu observer. Le commerce de détail est touché de plein fouet. A moins que les détaillants ne baissent leurs prix, il y a peu de chances pour qu’ils redeviennent compétitifs face à leurs concurrents de Chine continentale. Toutefois cette situation est susceptible de s’améliorer depuis que le gouvernement chinois autorise un nombre plus important de ses habitants à voyager à Hong Kong.

4. Des taux d’intérêt réel négatifs

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NB : Le taux d’intérêt est basé sur le taux intra-bancaire à trois mois.
Les chiffres 2002 sont des estimations.
Sources : Tableau 10.15 et tableau 11.1, Hong Kong Annual Digest of Statistics, 2002

38L’intégration économique entre Hong Kong et la Chine continentale a aussi un effet déflationniste sur les salaires à Hong Kong. Les industriels transfèrent leurs outils de production en Chine continentale, ce qui entraîne des pressions sur les salaires dans le secteur manufacturier. Depuis peu, les fournisseurs de services commencent aussi à délocaliser une partie de leurs opérations en Chine continentale. Cela est rendu possible par le développement des nouvelles technologies d’information et de communication. Par exemple, des banques de Hong Kong ont transféré en Chine continentale leurs unités de traitement de l’information. Des compagnies de téléphonie mobile y ont transféré leurs centres de service-clients. Avec pour résultat une réduction des opportunités de travail et  une chute des salaires à Hong Kong.

39Les effets déflationnistes de l’intégration économique de Hong Kong et de la Chine continentale ne sont pas surprenants. La théorie économique en a depuis longtemps émis la possibilité. Le théorème de «  l’égalisation du facteur prix » a prévu un tel résultat9. Joseph Yam, le Président de l’Autorité monétaire de Hong Kong a également fait remarquer que la déflation à Hong Kong est le résultat de deux facteurs, à savoir le ralentissement de la croissance économique mondiale et l’intégration croissante de l’économie de Hong Kong avec celle de la Chine continentale10 : « L’intégration croissante, associée au problème crucial des énormes disparités de prix et de salaires, oblige Hong Kong à la déflation et la Chine voisine à l’inflation sur le long terme. En théorie, cela doit durer jusqu’à ce que les différentiels aient été remis aux niveaux d’équilibre ; mais si l’on considère les différences importantes du régime ‘un pays, deux systèmes’ et les limitations à la circulation de la main-d’œuvre et du capital, cela ne signifie pas nécessairement l’égalisation des prix. En fait, le processus d’arbitrage est effectif depuis plus de vingt ans, depuis que la Chine continentale a embrassé la politique de réforme et de libéralisation. Ce processus est simplement, depuis ces dernières années, en cours d’accélération ».

40Pour Hong Kong , la déflation est un processus d’ajustement au sein du système des taux liés pour retrouver une compétitivité érodée, et la conséquence de son intégration économique avec la Chine continentale. De ce point de vue, il n’y a pas de solution à court terme pour régler le problème de la déflation à Hong Kong. En revanche, ce que Hong Kong a la possibilité de faire, c’est d’en limiter les effets et de trouver le moyen, par une augmentation de la productivité, d’améliorer sa compétitivité et d’accélérer son redressement économique.

Les efforts pour accélérer le redressement de Hong Kong

41Compter sur la déflation pour restaurer la compétitivité de Hong Kong est douloureux. Tous les efforts doivent être entrepris pour accélérer la reprise économique. La déflation n’a pas seulement des effets sur les prix et les salaires, elle a aussi des conséquences désastreuses pour les propriétaires de biens immobiliers, les entreprises commerciales et le gouvernement. Les prix de l’immobilier à usage d’habitation ont chuté de près de 65% depuis 1997.  Beaucoup de biens immobiliers sont devenus des « actifs négatifs » depuis que leurs valeurs d’actif ont baissé par rapport à leurs valeurs de passif (emprunts bancaires). Les propriétaires de ces actifs négatifs sont découragés après avoir vu la valeur de leurs patrimoines s’évaporer. Beaucoup ont perdu leur travail pendant le ralentissement économique et ont fait faillite. Les cas de faillite se sont multipliés ces dernières années.

42La déflation a aussi particulièrement affecté les entreprises commerciales. Avec la baisse de la demande en biens et services, il leur est devenu de plus en plus difficile de maintenir leurs bénéfices. Le prix des actions a diminué de moitié depuis 1997. Pour faire face à la chute des profits, beaucoup d’entreprises ont été obligées de réduire leur taille, de licencier du personnel, et de baisser les salaires. Les taux de chômage élevés de ces dernières années (7 % en 2002) s’expliquent ainsi (voir graphique 6).

43Le gouvernement a aussi été affecté par la déflation. Avec le ralentissement de l’activité économique, les recettes publiques ont considérablement diminué. Au même moment, les dépenses publiques augmentaient en raison des indemnités de chômage. De fait, le gouvernement doit faire face à d’importants déficits budgétaires depuis maintenant plusieurs années. Pour la dernière année fiscale (2002/3), le déficit budgétaire a dépassé les 70 milliards de dollars de Hong Kong, soit 6 % du PNB.

5. La bulle immobilière

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NB : Les chiffres 2002 sont des estimations.
Sources : Tableaux 7.15, 7.17 et 7.18, Hong Kong Annual Digest of Statistics, 2002

44Réduire les traitements des fonctionnaires proportionnellement à la déflation s’avère délicat. En période d’inflation, les traitements des fonctionnaires étaient ajustés vers le haut pour suivre le rythme de l’inflation. Mais il n’existe aucune disposition pour ajuster les traitements vers le bas en période de déflation. Lors de la dernière année fiscale (2002/3), l’opinion publique et les réalités budgétaires ont soumis le gouvernement à d’intenses pressions pour réduire les traitements des fonctionnaires. Mais le gouvernement a dû faire face aux objections de ces derniers. Finalement, il s’en est remis à un amendement à la loi du travail concernant les fonctionnaires pour légaliser une réduction de traitement de 4,5%.

45Les réductions de salaires posent un autre problème au gouvernement. La Loi fondamentale stipule que les conditions d’emploi des fonctionnaires ne doivent pas être affectées après le retour de Hong Kong à la Chine. Cela revient à dire qu’une autre réduction de salaire dans le futur serait au maximum de 6%, ce qui ramènerait le niveau de salaire des fonctionnaires à celui de 1997. Dernièrement, on a appris du gouvernement qu’un accord avait été trouvé avec les fonctionnaires pour que les diminutions de traitement aient lieu en deux temps, pour une réduction totale de 6%. La première réduction de 3% sera effective en janvier 2004 et l’autre réduction de 3% en janvier 2005. On estime que le gouvernement économisera ainsi  7 milliards de dollars de Hong Kong par an.

46Un problème de nature semblable est apparu au niveau des tarifs de services comme l’électricité, le gaz, les moyens de transport. En période d’inflation, les entreprises opérant dans ces secteurs ont le droit de procéder à des ajustements vers le haut. En période de déflation, elles ne vont évidemment pas prendre d’elles-mêmes l’initiative de réduire les tarifs. Il n’existe pas de dispositif qui permettrait au gouvernement d’obliger ces entreprises à diminuer leurs tarifs. Cela semble tout à fait injuste aux consommateurs qui doivent supporter le poids des réductions de salaires en période de déflation sans pouvoir bénéficier d’une réduction des tarifs de ces services. Pour résoudre ce problème, le gouvernement essaie d’élaborer une nouvelle formule où ces tarifs pourraient augmenter/diminuer avec l’inflation/déflation.

47A la fin de l’année 2002, le gouvernement a présenté une série de mesures destinées à stopper la chute des prix de l’immobilier. Ces mesures visaient principalement à réduire l’offre en terrains constructibles. Quand les prix de l’immobilier chutent, les acheteurs ont tendance à différer leurs achats en espérant pouvoir acheter à des prix encore plus bas plus tard. Si des signes indiquent que les prix ne baisseront plus, les acheteurs vont reprendre confiance et revenir sur le marché.

48Certains ont critiqué cette intervention du gouvernement sur le marché de l’immobilier, en arguant qu’elle n’était pas nécessaire parce que, selon eux, le marché va se corriger de lui-même. Ils estiment aussi que si le niveau des prix à Hong Kong, prix et loyers immobiliers compris, peut baisser rapidement pour retrouver un niveau compatible avec les fondamentaux de l’économie, le redressement économique interviendra plus rapidement. Mais le gouvernement estime que les prix de l’immobilier ont chuté à un niveau exagérément bas en raison de la perte de confiance dans les perspectives du marché, et qu’il faut agir pour remettre les choses en ordre. Il a même annoncé des mesures supplémentaires pour doper la demande sur le marché immobilier.

49Malgré les effets déflationnistes de l’intégration économique entre Hong Kong et la Chine continentale, le gouvernement considère désormais une intégration encore plus poussée comme stratégie à long terme pour maintenir la croissance économique. Dans son discours de politique générale, en janvier 2003, M. Tung Chee-Hwa, le chief executive de la Région administrative spéciale, estimait qu’une intégration plus poussée, en particulier avec la région du delta de la rivière des Perles (DRP), représentait le moyen le plus efficace pour accélérer la croissance économique de Hong Kong11.

50Depuis l’entrée de la Chine dans l’Organisation mondiale du commerce (OMC), l’importance de Hong Kong comme intermédiaire entre la Chine continentale et le monde extérieur a diminué. Désormais les entreprises chinoises peuvent entrer directement en contact avec le monde extérieur. Il est donc impératif que Hong Kong trouve d’autres moyens pour participer aux échanges avec la Chine. Dans son discours de politique générale, M. Tung a identifié plusieurs secteurs dans lesquels l’intervention de Hong Kong peut être profitable à la Chine : la logistique, les services financiers, les services commerciaux et le tourisme. Réussir dans ces domaines permettrait à Hong Kong de pouvoir jouer un rôle important dans le développement de la région du DRP. Grâce à la qualité de ses infrastructures, de son système financier et juridique, Hong Kong peut devenir la ville où les entreprises chinoises comme les multinationales étrangères décident d’établir leurs sièges sociaux.

51Quelles sont les politiques monétaires et fiscales que Hong Kong peut mettre en œuvre pour lutter contre la déflation ? En raison du système des taux liés, Hong Kong ne peut mettre en œuvre de politique monétaire. En ce qui concerne la politique fiscale, le gouvernement a quasiment les mains liées. Il est confronté à d’importants déficits budgétaires depuis quelques années et essaie par tous les moyens de diminuer les dépenses afin d’équilibrer son budget.

52Il a été suggéré que le gouvernement émette des bons du Trésor pour combler le déficit budgétaire et qu’il adopte une politique fiscale expansionniste. Mais il y semble peu favorable. Pour une raison importante : pour fonctionner efficacement, le système des taux liés dépend de la confiance des investisseurs en la solidité financière du gouvernement. Si la confiance diminue parce que le gouvernement contracte des dettes, il y aura sortie de capitaux ce qui entraînera une instabilité généralisée du système. Le gouvernement qui possède d’importantes réserves budgétaires, estime qu’il n’a pas encore besoin d’émettre des bons du Trésor.

53Cette question peut être envisagée sous un autre angle. Emettre des obligations ne signifie pas nécessairement que le gouvernement finance son déficit par la dette, c’est simplement un moyen de gagner du temps pour améliorer sa situation budgétaire. Avec des ressources supplémentaires, il pourrait soutenir plus efficacement le système des taux liés dans le cas où celui-ci serait perturbé par une soudaine fuite de capitaux. Cela permettrait aussi d’accroître la confiance dans le système des taux liés. Et le gouvernement aurait également plus de temps et de souplesse pour préparer un train de mesures de fond pour améliorer son budget.

54Le redressement économique a commencé, semble-t-il, au quatrième trimestre 2002, avec un accroissement des exportations. Cette tendance s’est poursuivie au premier trimestre 2003. Mais en mars 2003, l’épidémie du Syndrome respiratoire aigu sévère (SRAS) a quasiment stoppé le redressement. Le taux de chômage a de nouveau augmenté, atteignant 8,3% au mois de mai 2003. Malgré un important déficit budgétaire, le gouvernement a estimé nécessaire de lancer un plan de sauvetage d’environ 12 milliards de dollars de Hong Kong pour stimuler la consommation intérieure. Grâce aux efforts conjoints du gouvernement, de la population de Hong Kong et de l’Organisation mondiale de la santé (OMS), l’épidémie de SRAS a été maîtrisée.

55Les difficultés économiques de Hong Kong ne sont pas sans inquiéter le gouvernement chinois. Le maintien de la prospérité économique de Hong Kong après le retour est un aspect important de la politique du gouvernement central. Un des moyens d’aider Hong Kong à sortir de ses difficultés économiques actuelles est de lui donner plus de latitude pour participer au développement économique de la Chine continentale. Fin juin 2003, le Premier Ministre Wen Jiabao est venu à Hong Kong signer l’« Accord de coopération économique plus étroite » (Closer Economic Partnership Arrangement, Cepa). Cet accord garantit l’absence de droits de douanes pour les produits fabriqués à Hong Kong. Par ailleurs, un certain nombre de professionnels — experts-comptables, avocats, architectes, agences immobilières, etc. — sont désormais autorisés à s’installer en Chine continentale. On attend de cette série de mesures préférentielles qu’elle augmente les offres d’emploi et accélère le redressement économique de Hong Kong.

56L’amélioration de l’environnement économique international est également favorable à Hong Kong. Depuis la fin de la guerre en Iraq, on s’attend à une reprise de l’économie mondiale. Il est probable que les prix du pétrole restent à un niveau assez bas, offrant ainsi des conditions favorables au retour de la croissance. La reprise va favoriser les exportations et les ré-exportations de Hong Kong. De plus, l’affaiblissement actuel du dollar est bénéfique aux exportations de Hong Kong, grâce au système des taux liés.

57Le 1er juillet 2003, un demi-million d’habitants de Hong Kong sont descendus dans la rue pour protester contre une loi anti-subversive proposée dans le cadre de l’Article 23 de la Loi fondamentale. Les répercussions étaient à la fois politiques et économiques. Sur le plan politique, cette loi était une menace pour les libertés civiques à Hong Kong. Elle exigeait de Hong Kong d’interdire les groupements bannis en Chine continentale, de laisser les services de sécurité faire des perquisitions sans mandat, et d’interdire — sans qu’il ne soit possible de plaider la défense de l’intérêt public — la divulgation de secrets d’Etat chinois. A la suite de la démission de James Tien du Conseil exécutif présidé par Tung Chee-Hwa et sa déclaration selon laquelle, lui et les membres de son parti politique ne soutiendraient pas la proposition de loi dans les débats au Conseil législatif, Tung Chee-Hwa a été contraint d’en annoncer le report.

6. Un chômage en hausse

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NB : Les chiffres 2002 sont des estimations.
Sources : Hong Kong Annual Digest of Statistics, Census and Statistics Department, Hong Kong Special Administrative Region, différentes années.

58Sur le plan économique, la plupart de ceux qui sont descendus dans la rue ne manifestaient pas uniquement pour la défense de leurs libertés civiques, mais aussi pour exprimer leur mécontentement devant les difficultés économiques de Hong Kong. Il leur est impossible de supporter à la fois un taux de chômage élevé, la pression déflationniste, le déclin de la valeur de leurs biens immobiliers, le projet d’augmentation des impôts et celui des coupes dans les dépenses publiques. Tous ces sentiments s’exprimaient clairement dans les slogans :  « nous voulons des possibilités de travail », « à bas les actifs négatifs », « halte à la baisse des salaires ». Délivrer la population de ses inquiétudes et de ses difficultés est devenu une priorité.

59Le gouvernement de Chine continentale est venu à l’aide de Hong Kong. Au début du mois d’août 2003, a eu lieu à Hong Kong la Conférence commune sur la coopération Hong Kong-Guangdong sous la présidence de Tung Chee-Hwa et Huang Huahua, le gouverneur de la province du Guangdong. Le Guangdong a été autorisé à permettre à un nombre plus important de Chinois de voyager à Hong Kong. Au départ, seuls les habitants de quatre villes — Dongguan, Foshan, Jiangmen et Zhongshan — avaient l’autorisation de voyager individuellement (auparavant seuls les voyages en groupes étaient permis). Ce plan sera mis en place progressivement jusqu’à ce que les 75 millions d’habitants du Guangdong soient autorisés à voyager à Hong Kong individuellement à partir de mai 2004. Une fois qu’ils auront tous ce droit, le chiffre de 10 millions de touristes par an devrait pouvoir être atteint, chiffre qui pourrait rapporter à Hong Kong des dépenses de consommation annuelles de 50 milliards de dollars de Hong Kong12.

60Un autre signe encourageant lors de la Conférence commune a été le consensus atteint entre le gouvernement de Hong Kong et celui de Chine continentale pour la construction d’un pont qui relierait Hong Kong, Zhuhai et Macao. La Conférence commune s’est aussi penchée sur d’autres aspects de la coopération : tourisme, technologie, culture, transports, propriété intellectuelle, commerce, prévention des maladies, etc. Une quinzaine de sous-comités ont été formés, chargés des différents aspects de cette coopération.

61La Conférence commune a également délivré un message important : les deux gouvernements vont adopter une nouvelle approche en matière d’efforts de coopération. On a beaucoup insisté sur le développement du Guangdong comme base manufacturière et sur Hong Kong comme centre d’affaires et financier de la région du DRP. La division du travail est maintenant à l’ordre du jour, et non plus la concurrence dans un grand nombre de domaines. Il s’agit là d’une véritable avancée intellectuelle, qui sous-entend que le Guangdong et Hong Kong ne sont plus deux entités économiques indépendantes, mais une seule zone économique.

62La Conférence commune a donc eu un impact considérable. Elle a non seulement permis de faire un pas vers le renforcement des liens entre Hong Kong et l’ouest du Guangdong, avec le projet de construction de pont, mais marque aussi le début d’une nouvelle ère dans la coopération transfrontalière. Le projet de transformation de la région du DRP en une « super zone économique » devrait apporter de nombreux avantages à Hong Kong et au Guangdong. Le Guangdong accélérera son développement économique, tandis que Hong Kong pourra réaliser son redressement économique13.

63L’inflation à Hong Kong au début des années 1990 et la déflation qui a suivi la crise financière asiatique ont pour cause commune le système de taux de change, précisément le système des taux liés, adopté par Hong Kong. L’inflation et la déflation sont des mécanismes d’ajustements lorsque l’économie n’est plus alignée sur ses fondamentaux, sans la possibilité de  réévaluer ou de dévaluer la monnaie.

64Au début des années 1990, l’économie de Hong Kong a connu une inflation élevée. La surchauffe de l’économie et la transformation structurelle ont été les deux raisons principales de cette inflation. Réévaluer le dollar de Hong Kong pour la contenir était impossible dans le cadre du système des taux liés. L’inflation en elle-même devient alors le mécanisme d’ajustement. Elle réduit la compétitivité de Hong Kong et ralentit la croissance de ses exportations. L’effet de contraction qui en résulte vient à son tour ralentir l’inflation.

65Après la crise financière asiatique, Hong Kong a fait l’expérience de la déflation. Une demande atone et l’intégration économique entre Hong Kong et la Chine continentale en sont les deux raisons principales. Avec le système des taux liés, il est impossible de dévaluer le dollar de Hong Kong pour lutter contre la déflation ; la déflation devient le mécanisme d’ajustement : elle permet à Hong Kong de retrouver sa compétitivité et de redonner de l’élan à son redressement économique.

66La déflation sert de mécanisme d’ajustement à l’économie de Hong Kong, mais le processus est particulièrement pénible. Il faut trouver des moyens pour en limiter les effets. Malheureusement la portée des politiques macroéconomiques, c’est-à-dire les politiques fiscale et monétaire, est limitée : Hong Kong est une économie ouverte, mais sa taille est somme toute modeste.

67Une approche plus pragmatique pour lutter contre la déflation consiste à encourager une intégration économique plus poussée entre Hong Kong et la Chine continentale. En participant plus étroitement au développement de la Chine continentale, Hong Kong peut espérer s’emparer de certains créneaux encore disponibles dans cette région, et ce d’autant plus que la Chine est maintenant membre de l’OMC. La logistique, les services financiers et commerciaux, le tourisme ont été identifiés comme des secteurs-clés sur lesquels Hong Kong doit concentrer ses efforts et ses ressources. C’est dans ces secteurs que Hong Kong peut jouer un rôle prépondérant dans le développement économique de la Chine, surtout dans la région du DRP.  Hong Kong doit pouvoir rester le centre financier et commercial essentiel de la région du DRP.

68Le gouvernement chinois a changé fondamentalement d’attitude en ce qui concerne le développement économique de la région du DRP. Au lieu de donner carte blanche aux villes du Guangdong pour concurrencer Hong Kong, il les encourage à coopérer plus étroitement avec Hong Kong par le biais d’une meilleure division du travail. Hong Kong se positionne comme la « vitrine » et les villes du Guangdong comme « l’atelier de fabrication ». On prévoit que Hong Kong et les villes du Guangdong deviennent une super zone économique.

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Notes

1 Pour une explication détaillée du système des taux liés, voir Joseph Yam, « The Hong Kong Dollar Link », Quarterly Bulletin, Hong Kong Monetary Authority (HKMA), mai 1998, pp. 45-59.
2 John Greenwood, « Advantage of the Current Linked Rate System for the Hong Kong Dollar : A Restatement », HKCER Letters, Hong Kong Centre for Economic Research, mai 1991, pp. 1-4.
3 Le taux d’intérêt réel est le taux d’intérêt ajusté d’après l’inflation. Par exemple, si le taux d’intérêt est de 6% et que celui de l’inflation est de 2%, alors le taux d’intérêt réel est de 4%. Le taux d’intérêt réel reflète le coût réel de l’emprunt.
4 Voir Peter Chiu, « Tantao gangyuan yu yilanzi huobi guadiao hou huijia de bianfa », (An analysis into the possible change of exchange rates after pegging the Hong Kong dollar with a basket of foreign currencies), Xinbao caijing yuekan (Hong Kong Economic Journal Monthly), mars 1988, pp. 38-41.
5 Voir Peter Chiu, « The Linked Rate System and Monetary Stability : The Views of the Hong Kong Monetary Authority », Asian Profile, vol. 31, n° 1, février 2003, pp. 15-27.
6 Tony Latter, « Challenges for Exchange Rate Policy », Quarterly Bulletin, HKMA, août 2001, pp.33-36.
7 Tony Latter, « Hong Kong Currency Board Today : The Unexpected Challenge of Deflation », Quarterly Bulletin, HKMA, août 2002, pp. 48-53.
8 Peter Chiu, « Economic Integration between Hong Kong and Mainland China », Perspectives chinoises, n° 69, janvier-février 2002, pp. 66-76.
9 Pour une explication de ce théorème, voir P. A. Samuelson, « International Trade and the Equalization of Factor Prices », Economic Journal, vol. 58, 1948, pp. 165-184.
10 Joseph Yam, « Deflationary Pressures on Hong Kong », communiqué de presse du gouvernement de Hong Kong, 20 septembre 2001. (http://www.info.gov.hk/hkma/eng/viewpt/20020920.htm).
11 Voir le discours de politique générale de Tung Chee-Hwa au Conseil législatif de Hong Kong, le 8 janvier 2003, publié par le gouvernement de Hong Kong.
12 Carrie Chan, « Mainland tourist arrivals to hit 10 m », South China Morning Post, 6 août 2003, p. A3.
13 Chris Yeung, « Leaders’ pragmatism clears the way to an economic super-zone », South China Morning Post, 6 août 2003, p. A3.
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Pour citer cet article

Référence électronique

Peter Chiu, « Hong Kong, de l’inflation à la déflation », Perspectives chinoises [En ligne], 79 | septembre-octobre 2003, mis en ligne le 02 août 2006, consulté le 29 avril 2017. URL : http://perspectiveschinoises.revues.org/178

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Peter Chiu

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